過去二十年間，中國積累了超過2.4萬億美元的外匯儲備。不少西方媒體、學者甚至政府機構據此指責中國政府操縱匯率，破壞自由貿易。這種觀點不僅可能引導貿易政策走向極端，陷入互相報復的惡性循環，而且從理論上講也是錯誤的。我們的研究表明，結構性問題是造成中國貿易順差的主要原因。發展相對滯后的金融市場無法有效配置資源，導致存貸差GDP占比持續上升。在資本項目尚未開放的情況下，這部分 “多余”儲蓄被中央銀行用于購買國外債券，從而形成巨額外匯儲備。

　　自從1992年的市場化改革以來，中國在相當長的時間內保持著貿易順差。外匯儲備由1992年的210億美元 （當年GDP的5％）增加到2009年6月的2.4萬億美元 （接近當年GDP的一半）。在人們開始為全球經濟失衡而擔憂的今天，如此規模空前的外匯儲備積累自然成為公眾矚目的焦點之一。不少西方媒體、學者甚至政府機構含沙射影，暗示中國政府操縱匯率，破壞自由競爭。過去兩年發生的全球性金融危機更進一步把這場爭論推向了高潮。特別值得注意的是，西方世界的媒體和政客們已經開始公然批評中國的貿易順差，認為這是導致他們國內企業經營困難和失業問題惡化的一個重要因素。貿易保護主義的陰影在沉寂多年后重現。

　　中國政府操縱匯率？

　　一個時下 （特別是在美國）頗為流行的觀點認為，中國政府通過固定匯率制度實施的匯率操縱是當前全球經濟失衡的罪魁禍首。這種觀點得到了一些學者和研究機構的支持，比如美國華盛頓智囊機構彼得森國際經濟所主任Fred Bergsten就曾表示人民幣起碼被低估25％到40％。這些并不友善的輿論開始引導政策走向極端。

　　盡管到目前為止經濟學家們仍然反對任何可能引發貿易爭端與保護主義的政策，他們的防線已經出現了裂痕。今年3月14日，普林斯頓大學教授、 2008年諾貝爾經濟學獎獲得者保羅·克魯格曼在 《紐約時報》撰文鼓吹以威脅征收25％進口附加稅的方式強迫中國政府調整人民幣匯率。一個多月前， 130名律師向美國財政部發出一封聯合署名的公開信，要求對中國生產的進口商品增加關稅。 4月12日，在與胡錦濤總書記會晤時，美國總統奧巴馬公開質疑中國匯率政策。奧巴馬認為，匯率應由市場決定，確保沒有任何國家可以借助匯率獲得競爭優勢。與此同時，參議員查爾斯·舒默也在積極呼吁推行針對中國進口商品的高關稅政策，迫使人民幣升值。

　　錯誤的指控

　　上述針對中國操縱匯率的指控基于一個簡單的論斷，即貿易順差本身就是匯率出現偏差的證據，只要讓市場決定匯率就可以恢復貿易平衡。

　　這一看似明顯的論斷，其實缺乏必要的理論依據。真正起決定性作用的不是名義匯率，而是實際匯率。雖然中國貿易順差已經持續了近二十年，人民幣真實匯率卻沒有多大波動。根據斯坦福大學教授羅納德·麥金農的計算，這些年來人民幣真實匯率沒有任何變化。如果真實匯率確實被低估，從理論上講我們應當觀測到通貨膨脹，因為扭曲的匯率會增加對非貿易品的需求，并刺激工資上漲。然而，自從上世紀90年代中期以來，中國基本上沒有經歷過嚴重的通脹壓力。 1997年至2007年，中國平均通貨膨脹率與美國同期水平大致相等。另一個廣為人知的事實是，在此期間中國工資的增長顯著落后于產出的增長，致使勞動收入GDP占比下降了至少5個百分點。所有這些證據都在質疑匯率操縱及其對于貿易順差的作用是否真實存在。

　　最近，經合組織發展研究中心主任海爾姆特·萊森在一篇報告中指出， “巴拉薩—薩繆爾森效應” （即發展中國家非貿易品價格相對偏低）是導致諸多學者判斷人民幣被低估的一個重要因素。他總結道： “根據回歸擬合結果，結合中國收入水平， 2008年人民幣僅僅被低估了12％。”需要注意的是，在萊森的報告中， 12%絕對不是一個引人注目的數字。他強調， “2008年印度和南非 （這兩個國家都存在貿易逆差）的匯率低估程度更為嚴重。”總而言之，雖然有理由相信人民幣真實匯率可能在未來幾年里升值 （通過通貨膨脹或者調整名義匯率），所謂政府對于名義匯率的操縱不可能成為中國二十年貿易順差的主要原因。

　　真相：中國式增長

　　那究竟是什么因素導致了中國的巨額貿易順差？我們相信答案在于實體經濟的結構性特征，而非名義匯率剛性。讓我們先從國際投資的角度看看中國的國際收支失衡。貿易順差意味著本國用 “多余”儲蓄 （即減去國內投資的凈儲蓄）購買外國資產。也就是說，貿易順差等價于凈資本流出，中國正在為全球經濟輸出資本。這個從經濟學入門教材中得到的結論看起來讓人感到驚訝和困惑。宏觀數據和企業數據都表明中國的投資回報率遠遠超過發達國家，中國制造業的全要素生產率在過去十年間更是實現了驚人的年均6％的增長。為什么中國的儲蓄非要投資回報率接近于零的美國國債？投資國內市場顯然可以獲得高得多的收益。解開這個 “謎題”是理解中國巨額貿易順差形成機理的關鍵。

　　我們即將發表在 《美國經濟評論》上的論文 《中國式增長》為這個 “謎題”提供了一個答案。我們的研究表明，不需要任何匯率操縱，一個簡單的結構性機制就可以很好地解釋中國的貿易順差。除此之外，我們的理論還解釋了中國自1992年以來在各個方面呈現出的具有 “中國特色”的特征事實，包括高速經濟增長、穩定的投資回報率、大規模資源重組、勞動收入GDP占比的下降以及收入分配不平等的加劇。

　　我們的理論建立在兩個基礎假設之上。首先，企業之間的生產效率存在差異，私營企業生產效率相對較高。其次，金融市場存在不對稱的融資壁壘。國有企業融資比較容易，而效率較高的私營企業融資卻相對困難。這兩個假設其實是關于中國經濟的兩個 “常識”，很多研究都表明國有企業和私營企業在生產效率和融資能力方面的差異已經達到了令人震驚的程度。比如就資本收益而言，國有企業僅有私營企業的一半；而就銀行貸款和政府資助占投資總額的比重而言，國有企業卻高達私營企業的三倍以上。

　　我們將要論證兩個核心命題： （1）第一個 “常識” （即私營企業具有較高的生產效率）推動了中國經濟的高速增長； （2）第二個 “常識” （即私營企業融資能力相對較弱）導致了中國的巨額貿易順差。首先來看第一個命題。 1992年以來，中國經濟的一大特征是資源的大規模重組。企業微觀數據表明，制造業私營企業 （規模以上）職工占私營和國有企業 （規模以上）職工總數的比重從1998年的4%上升到2007年的56%。這一趨勢也可以得到宏觀數據的佐證：同樣的私營經濟職工比重從1992年的7%上升到2007年的54%。就資源重組的絕對規模而言，中國私營經濟雇傭的職工數量在1992年至2007年間上升了近1.3億人，相當于整個美國經濟的就業規模。私營企業的迅猛發展當然與1992之后中國政府推行的一系列市場化改革有關，但私營企業相對較高的生產效率和投資回報率卻是背后真正的推動力。 2007年私營企業的年資本利潤率達到32%，超過國有企業近一倍。資源 （包括存量和增量）大規模流向私營經濟因此也就水到渠成了。

　　第二個命題是理解中國貿易順差的關鍵。雖然私營企業效率較高，但中國金融機構顯然更偏好國有企業。長期以來，私營企業融資困難一直是阻礙中國經濟進一步發展的重要因素。私營企業往往只能依靠留存收益、企業家個人儲蓄和一些非正規渠道為運營和發展提供資金。在大規模資源重組的背景下，國有和私營企業不對稱的融資能力可以為中國的貿易順差乃至資本輸出提供一個合理的解釋。由于貸款主要面向國有企業，而1992年以來國有經濟比重不斷下降，導致貸款的 “有效”需求大幅萎縮。與此同時，中國居民儲蓄增長很快，城鎮居民的家庭儲蓄率從1992年的17%上升到了2007年的26%，而銀行存款迄今為止依然是中國居民儲蓄最主要的方式。因此，一方面是逐漸萎縮的貸款，一方面是日益增長的存款，這就形成了1994年以來持續累計的存貸差。到2007年底，中國銀行業存貸差總額已接近GDP的一半。大家知道，中國銀行業資金用途大致可分為發放貸款和持有外國資產。如果資金出現剩余，唯一的出路就是持有外國資產。從宏觀數據中可以看出，銀行存貸差與外匯儲備不僅同步增長，而且兩者在數量上也非常接近 （2007年存貸差GDP占比和外匯儲備GDP占比分別為48.5%和44.2%）。

　　上述命題隱含的一個推論是資源重組規模越大，順差也就越大。我們的研究進一步發現，在中國，私營企業比重增加越快的省份，貿易順差也會越大。這從一個側面證實了我們的命題。

　　韓國和中國臺灣的故事

　　龐大的經濟規模及其對全球經濟的影響，使中國巨額外匯儲備積累成為世界政治經濟舞臺的焦點。其實，經濟的高速增長往往都伴隨著貿易順差。但是，由于高速增長同時也會創造更高的投資回報率，那為什么這些經濟體反而選擇輸出資本？這就是最近在學界引起普遍關注的全球“資源配置之謎”。我們的研究以中國內地為案例，為 “資源配置之謎”提供了一個解釋。同樣的機制 （即資源流向生產效率較高但融資能力較低的企業）也可以用來理解上世紀80年代發生在韓國和中國臺灣的故事。

　　當時韓國和中國臺灣的制造業與今天中國內地的制造業有著很多相似之處。以韓國為例，在上世紀80年代初期，韓國是發展中國家中外債GDP占比最高的國家之一，國外資金在韓國工業化起步階段發揮了重要作用。上世紀80年代中后期，韓國經濟迅猛增長，出現了持續多年的大幅貿易順差，國際收支失衡得到極大改善。這一轉折恰好發生在韓國調整其發展戰略的時點。在此之前，韓國經濟高度依賴銀行與大財團之間形成的經濟金融聯合體。上世紀80年代之后情況逐漸發生變化，資源開始從大財團流向生產效率更高的小企業，成為韓國經濟增長的一個重要推動力。 1980年至1990年間，小企業的數量增長了一倍以上，制造業中小企業職工數量占比也相應上升，這種增長趨勢一直延續到上世紀90年代初。中國臺灣的發展歷程也很類似。大幅貿易順差是上世紀80年代中國臺灣經濟的一個標簽。在此期間，規模在100人以下的小企業 （通常也是融資比較困難的企業）職工數量占比從1976年的39％上升到1991年的59％。

　　由此可見，制造業的資源重組同樣可以解釋上世紀80年代發生在韓國和中國臺灣的故事。資源流向生產效率更高的企業，從而推動了經濟高速增長；而這些企業融資能力相對滯后，這又導致了大幅貿易順差。值得一提的是，雖然情形如此相似，美國政府卻很少指責韓國政府和中國臺灣當局操縱匯率。

　　總之，我們的研究對當前流行的有關中國政府操縱匯率的觀點提出了全面質疑。從理論上講，貿易順差與名義匯率偏低這兩者之間并不存在必然的聯系，而匯率操縱假說本身也與中國發生的事實相矛盾。我們提供了一個結構性分析框架，從中可以看到中國經濟增長和外匯儲備積累是資源重組和金融市場發展相對滯后的自然結果，而同樣的機制也可以用來解釋上世紀80年代韓國和中國臺灣的經濟增長和貿易順差。

　　我們的研究有一個非常簡單的政策含義。如果西方世界確實希望改善全球經濟失衡，那他們應當把注意力從指控中國政府操縱匯率轉移到幫助中國改善私營企業的融資能力。對中國實施貿易制裁只能陷入互相報復的惡性循環。只有幫助中國和其他新興市場將更多的國內儲蓄轉化為可以創造更高收益的私人投資，才能從根本上扭轉中國乃至全球的國際收支失衡。

　　（作者系復旦大學經濟學院教授）

　　袁志剛（復旦大學經濟學院院長、教授）：中國經濟三十多年來的高速增長，其成就令世人矚目，日益成長的經濟體和2009年的強勁復蘇表現使得中國在這一次金融危機之后的全球地位迅速上升，中國經濟問題將上升為世界當代經濟學的主流問題是一個必然趨勢。同時中國經濟發展與美國經濟等世界主要經濟體的摩擦和矛盾也時有發生，處于各種目的對中國經濟政策的誤解和指責也在所難免，比如對人民幣匯率操控的指責。

　　在這樣的背景下，今天中國經濟學家面臨前所未有的嚴峻使命：發展現代經濟學并使其與中國經濟問題相結合，一方面有效解決中國經濟運行中的實踐問題，另一方面以國際上能夠理解的現代經濟學語言解釋中國經濟所發生的事件，消除誤解，應對指責，還事物本來面目，為中國經濟的發展贏得一個好的國際環境。這樣的工作，我們稱為“現代經濟學本土化，中國經濟問題國際化”，這也是一條中國經濟學迅速走向世界、走向主流的道路。

　　宋錚教授多年來一直堅持做這樣的工作，一方面他跟蹤國際宏觀經濟學理論研究前沿動態，掌握理論研究的最新方法和技術，另一方面又不被所謂的國際主流問題牽著鼻子走，做一些在人家已經給出的理論框架下補充一些數據驗證之類的工作，而是將研究的興趣聚焦于中國宏觀經濟運行的重大現實問題，通過問題導向設計研究方向。近日，他與兩位歐洲學者將在《美國經濟評論》上發表的論文《中國式增長》，正是他多年來實踐“現代經濟學本土化，中國經濟問題國際化”的最好佐證。

（責任編輯：李志強）