7天回購利率26日加速上漲，顯示季末效應造成的短期市場利率波動漸近高潮。分析人士認為，時點因素作用下的利率脈沖難成氣候，盡管貨幣市場利率已走過季節性低點，未來中樞水平可能會出現一定抬升，但今年貨幣市場流動性的穩定性有望增強，利率波動將被限制在短期和局部范圍內。

　　臨近季末，貨幣市場再掀波瀾。銀行間中短期限回購利率26日加速上漲，指標7天利率跳升近100基點，重回春節前后高位。市場異動戳痛投資者神經，悲觀論調卷土重來。有人擔憂貨幣市場會重蹈去年下半年的覆轍，流動性將再次劇烈收縮。

　　目前來看，大可不必擔憂歷史重演。此次利率上漲的期限特征顯示，流動性至多只存在局部收緊，整體壓力不大。數據上看，回購利率上漲集中在部分跨月期限品種上，尤其是剛好跨月的7天品種。26日隔夜回購利率漲幅不到15基點，2個月、3個月等長期限回購利率還有所回落。回購利率短升長降，體現跨月資金需求上升的影響，也表明流動性并非出現全局性的收縮。此外，更能反映資金余缺的隔夜利率升幅有限，絕對水平仍處于較低位置，或表明資金面并未實質性收緊。結合市場真實感受來看，跨月回購利率的反應有些過度。市場人士反映，貨幣市場資金供求均衡，融資難度不大，部分回購利率跳漲與較高的開盤價有一定關系。可以預期，隨著季末效應減退，接下來幾日資金利率將逐步回歸正常軌道。

　　但期待市場利率回到前期低位也不現實。此前貨幣市場流動性特別寬裕，根本原因在于年初銀行體系超儲率較高，得益于去年底財政存款釋放、外部流動性貢獻以及央行春節前維穩操作。而隨著時間推移，銀行開展資產配置行為、存款基礎擴大導致的法定準備金躉繳及財政存款恢復凈增長，逐漸消耗和擠占銀行超儲資金。同時，短期人民幣貶值且匯率波動性加大，增加了外匯套利成本，再加上中國經濟增長放緩、美聯儲穩步退出量化寬松政策等內外因素影響，未來外匯流入規模可能下降，央行外匯占款增長預計會放緩。在外部流動性貢獻趨弱的形勢下，銀行體系流動性供給將更加依賴央行的流動性操作。但春節過后，央行公開市場已連續七周凈回籠資金。有鑒于此，市場利率很可能已經走過季節性低點。事實上，在26日之前，7天回購利率已連續十個交易日上漲，這很難完全歸結為季節性因素影響。往后看，貨幣市場利率中樞或將比3月水平有所抬升。一是，由財政存款上繳等帶來的季節性壓力加大；二是，低成本的外匯占款投放減少后，貨幣市場利率將會向央行提供資金價格水平靠攏。而春節過后，央行正回購利率始終穩定，且多數時間要高于市場利率水平。

　　需要指出的是，利率上漲將是有限和溫和的，今年貨幣市場流動性的穩定性有望增強。

　　首先，現階段央行貨幣政策易松難緊。當前經濟下行壓力加大，貨幣政策的逆周期調節性質，決定央行將繼續以“底線思維”維持適度貨幣增長。如果未來增長“底線”被突破，則貨幣政策適度放松是可能的，如下調法定存款準備金率。目前看，貨幣政策尚維持不緊不松的中性基調，但進一步收緊的可能性不大，這有助于市場悲觀預期的修復。

　　其次，央行更加重視保持流動性的穩定。這不僅體現在貨幣政策報告的表述上，也反映在央行日常流動性管理實踐中。如春節前央行逆回購、常備借貸便利并舉，保障過節資金需求，并通過劃設“利率走廊”，穩定市場預期。顯然，央行不希望“錢荒”重演。

　　最后，金融監管力度加強，有助于降低同業業務、表外業務、互聯網金融等對流動性的影響。年初以來，緣于監管政策出臺預期和市場風險偏好降低，同業和理財的非標融資需求下降，非標資產對流動性的擠出和固化效應顯著下降。與此同時，相關監管機構加強對互聯網金融和貨幣基金的監管，可能減緩銀行負債成本上行預期對于貨幣市場利率的推升作用。

　　總體看，未來貨幣市場利率中樞可能會出現一定的抬升，但利率上漲將是有限和溫和的，今年貨幣市場流動性的穩定性有望增強。